导语：乐歌股份凭借自身的竞争要素成功构建了差异化竞争力。公司发展自持仓，能降低成本，并且在物业市场上买入时间早，成本低。租赁仓的长租约使租金上涨幅度小于短租约，而乐歌专注中大件，通过规模优势获得物流账号优势，降低订单成本。公司布局海外仓，转型为跨境电商基础设施服务型企业，预计未来归母利润将保持稳定增长。
目前海外仓除迎来跨境需求高增外，价格及成本因素倒逼供给分化，我们继续看好乐歌在竞争中持续提升自身份额。
?近两年催化：①亚马逊倾斜仓储物流资源至小件以应对Temu等竞争，FBA对大件提价；②FedEx继续提价，谷仓、递四方（海外仓一梯队）等为转嫁尾程提价对用户提价等。
【乐歌海外仓充分发挥自身规模及成本优势，价格及服务相比竞对优势大，规模快速增长】
■竞争要素一【自持物业，买入时间早成本低】
乐歌差异化之一为发展自持仓，目前近30万方未来逐步置换为自持，折摊仅为租赁成本1/6，以34万方为例自持比租赁可降低成本近2亿人民币/年；
目前美西主要港口，二小时车程海外仓价格及土地价格大幅上涨；乐歌在2021年低价购入核心地段800英亩土地，可建150万平海外仓（25、26年分别新建20万方）。
■竞争要素二【长租约每年上涨幅度小于短租约跳涨】
乐歌目前租赁仓普遍为长租约，且约定每年涨价幅度为2-3%；显著低于近两年短租约到期后租金跳涨幅度，本轮部分中小海外仓退出主要系近期租金上涨带动成本提升；乐歌海外仓成本优势显现。
■竞争要素三【专注中大件，尾程折扣深，订单成本低】
乐歌专注中大件，通过规模获得物流账号优势，全美十仓布局，发货订单成本低，尾程平均费用降低约35%；依托自身中大件经验优势，更好解决中小商户实际痛点，与亚马逊等形成错位竞争。
■维持盈利预测，维持买入评级
公司布局海外仓，实现向跨境电商基础设施服务型企业转型，提升收入盈利规模，开拓新业务条线。布局海外仓也有效降低公司自身跨境电商模式下仓储、运输费用。我们预计公司24-25年归母利润分别为4.6亿元/5.2亿元，PE分别为13X/12X。
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