风光储市场差距拉大！法拉薄膜电容收入占比高达95%，江海仅占9%

从营收规模看，2023年我们预计法拉薄膜电容收入36.5亿元，营收占比95%；江海薄膜电容收入4.5亿元，营收占比9%；鹰峰电子2023H1 薄膜电容收入2.1亿元，营收占比30%。江海、鹰峰薄膜电容收入规模约为法拉的12%。

竞争格局方面，1）电动车：2022年国内新能源汽车直流支撑薄膜电容市场法拉、鹰峰、比亚迪、尼吉康市占率分别为35.4%、26.9%、17.9%、12.3%。2）风光储：法拉全球市占率预计超过60%。

三家企业薄膜电容毛利率有较大差距，法拉2023年薄膜电容毛利率预计39%；江海2023年薄膜电容毛利率预计16-17%；鹰峰电子2023H1薄膜电容毛利率11.7%。我们认为下游结构、产能利用率、工艺方面使盈利水平拉开差距。

?下游结构
2023年法拉预计电动车占43%、风光储占33%、工控20%、家电照明5%；江海预计风光储约占50%、电动车10%、工控20%、消费20%；鹰峰电动车占比接近100%。

毛利率角度工控>风光储>电动车。若比较电动车，我们预计23年法拉、鹰峰毛利率分别为30%、12%；若比较风光储：我们预计23年法拉毛利率40%，江海预计在15%左右。

#风光储产品品类多，规模优势使得利润率拉开差距；电动车型号较少，但客户结构影响利润率水平。法拉凭借产品优势，在价格端有一定溢价。

?产能利用率&上游一体化
法拉、鹰峰23年产能利用率预计大于90%，江海由于23年扩产较多，产能利用率在30-40%。

上游一体化方面，法拉蒸镀环节自制；江海23年约65%自制，计划提升到85%；鹰峰预计主要外采。

#随着产能利用率提升，江海预计24年薄膜电容毛利率提升至20%，但法拉成本优势仍较为领先。

?工艺流程
薄膜电容工艺流程较长，包括基膜蒸镀、分切、绕卷、热压、喷金、热定型、赋能、焊接装配、灌胶固化等。每一步都对应不同良率，多个环节叠加各个企业良率产生差距。

#法拉1982年引进自动化产线，1993年生产金属化膜。工艺积累、自动化产线水平领先于同行，同行追赶时间周期较长。

?投资建议
【法拉电子】23年6月以来受到光储去库存影响，户用光储薄膜电容价值量高于集中式薄膜电容产品，因此法拉受到影响较大。看好光储业务环比改善，以及电动车部分在海外重点客户市占率持续提升。预计电动车24年接近30%收入增长，光储接近20%增长。

预计24、25年归母净利11.7、13.6亿元，对应PE 18、15X，保持推荐。

【江海股份】我们预计23年薄膜电容收入4.5亿元，其中风光储占52%（约2.3亿，法拉风光储营收的1/5），24年产能利用率提升（预计从23年30-40%产能利用率到接近满产），客户份额提升，且向上游扩产金属化膜。

预计24年薄膜电容实现50%以上收入增速（风光储出货量有望翻倍），毛利率有望从16-17%提升至20%+。 铝电解电容24年15%增长，利润率持平；超级电容也有望迎来拐点，收入增长20%，并实现盈利。预计24年公司归母净利8.5亿元，对应PE 16X，保持推荐。