导语：近期，锑价持续上涨，并创下历史新高。减产幅度超预期，加上锑锭库存持续下降，预计节后锑价将继续上涨。在此背景下，湖南黄金、华锡有色和华钰矿业等资源禀赋优厚的标的有望充分受益。
本周（1.29-2.2）国内、欧洲和英国锑价分别上涨至9.2万元/吨、1.33万美元/吨和1.36万美元/吨，周度涨幅分别为1pct、17pct、2pct，持续破十二年新高；国内价格历史高点为11.5万元/吨（2011年3月）。由于下游节前阶段性补库完毕，锑价在9.1万元/吨的位置盘桓近一周时间；但由于精矿持续紧缺、厂库持续破五年新低，刚需采购下锑价在本周恢复上涨。由于海外不放春节、终端厂家正常生产，因此海外锑价涨幅高于国内。
减产超预期。截至2024年2月2日，我国锑精矿、锑锭、氧化锑开工率周度分别下滑3.5pct、12.5pct和6.7pct。自1月初至今，锑精矿、锑锭和氧化锑开工率分别下滑7pct、15pct、10pct；本轮锑产业链放假减产幅度已逼近2020年初疫情爆发时水平；超过近五年正常水平（锑锭减产幅度均值为10pct）。考虑本轮减产幅度超预期、节前开工率水平处于历史高位，我们认为节后复产时间或超预期，节后缺口有望进一步扩大。
锑锭库存持续破新低。截至2024年2月2日，我国锑锭、氧化锑库存周度环比下降1.5%、1.0%，年同比分别下降39%、19%。从季节表现来看，目前锑锭库存已处于过去5年同期的最低点，5年最高值和平均值的40%、60%分位；且不同于以往11月-1月的20%左右的累库情况，2023年11月至今锑锭和氧化锑库存分别下降14%、6%。在本轮产能周期下，由于精矿持续紧缺，锑产业链持续低库存且反常性去库。
硬缺口有望进一步扩大。海外新增项目难及预期，预计2024-2025年全球供给CAGR为5%；需求端光伏贡献长期增量，传统阻燃剂领域需求看平，2024-2025年全球需求CAGR为6%，缺口分别为-2.4/-2.5万吨（负值表示供不应求）。
锑价持续看涨，低估值高弹性或者资源禀赋优厚的标的有望充分受益。
1）湖南黄金：我们预计湖南黄金2024-2025年归母净利分别为8/11亿元，PE分别为16/12x，作为金锑资源巨头被显著低估，有望充分享受锑涨价弹性；
2）华锡有色：资源禀赋高，低成本纵享优厚利润；
3）华钰矿业：手握优质锑资源增量塔金项目，全部释放后预计掌握全球15%供给。
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