央行表态：长债收益率或随资金利率上行 收益率上行与供给关系或不大

4月23日晚，金融时报网站发布头条新闻：长期国债收益率将运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内
这是央行一季度例会之后，再次对长期国债收益率重磅发声。

央行的认为：
【1】经济基本面上行，国债收益率持续走低，两者已经背离；
【2】两者背离的原因，是供需的阶段性失衡。
【3】随着未来超长期特别国债的发行，“资产荒”的情况会有缓解，长期国债收益率也将出现回升。

这其实也是债市很多人的看法，即认为今年以来的债券收益率下行，是供需的问题。所以，等二季度供给放量，收益率会上行。

只是，市场的想法，是“短空+长多”，即供给导致收益率上行，是买入机会，还会再下。
这与央行认为收益率应该上，并不相同。

我们的几点看法：
【1】 “资产荒”的本质，并非“一级市场”供给与需求的矛盾。
2016年6-10月也是“资产荒”，然而当时一级市场的债券供给量，是截止当时的历史高点。
所以，供给无法改变“资产荒”。

【2】“资产荒”的本质，是“二级市场”供给与需求的矛盾，也就是债市投资者对经济、通胀的预期。
正如此次央行所言，“长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期”。
债市投资者，并不觉得——“经济要下行”，只是觉得——“没有很乐观”。
大家就找不到什么理由，真的卖出债券。
所谓“资产荒”，本质上是，二级市场没有真的卖盘。
近期，债市的情绪是“短空长多”，但短空的人，也不真的看收益率方向是上行。
收益率随便下一点，又会担心踏空，只能再买回来。

【3】至于长端债市的风险，我们认为确实存在，2024年债市存在反转的风险。
但是，从历史上看，债券收益率真的上行，从来不是靠供给。
供给只能导致扰动，甚至是买入机会。
真正的债券收益率上行，只有两种。
这两种，也是“资产荒”解决的条件：
（1）资金紧张。
正如央行此次文章所言，“若遇到负债端成本显著上升，会面临收不抵支的被动局面”。
债券市场的负债端成本，归根结底就是资金利率。
历史上的“防空转”，例如2013年6月之后，2016年8月之后，2020年5月之后，都是资金利率的上行。
资金利率上行，负债端成本不稳，“资产荒”结束。

（2）股市+PMI的趋势上行。
股市对经济的上行，比债市要敏感的多；
PMI是对经济最领先的指标。
如果股市+PMI趋势上行，则债市投资者对经济、通胀的预期，都会发生根本性的变化。

【4】央行提示风险，是否意味着，债券收益率必然立刻上行？
央行表示，“央行对经济增长前景是长期看好的”，那么完全可以提高资金利率。
也就是说，央行对经济的看好，是有渠道来表达的，即资金利率提高。
即使2022年以来，资金利率的上行也不少见：2022年10月-2023年2月、2023年8月-11月。这两个阶段，债券收益率也上了。

此外，也可以回想一下2023年7月之后的股市政策，与股市的表现。比如印花税下调之后，结果如何。
对于当前的债市，也有一定的参考意义。

总结：
（1）我们看好中国经济， 2024年中国债市必然会反转。

（2）但只靠监管提示债券风险，以及增加债券供给，很难改变“资产荒”的局面。
“资产荒”的本质，是二级市场的供求失衡，而不是一级市场。
根源在于，债市投资者的预期：大家很难相信，经济会“强复苏”，通胀会“明显上行”。

（3）债券收益率上行的条件：
第一，资金利率收紧，债市的负债端不稳，“资产荒”结束。
目前还没看到。
但需要密切关注，央行是否会做。

第二，股市+PMI的趋势上行，债市的预期会扭转。
目前连股市投资者的预期都不强，指望债市投资者对经济非常乐观，比较困难。
但也需要关注，股市瞬息万变。

（4）结论：
股市，看好与中国经济强相关的核心资产；
债市，收益率可能“先下+后上”，而不是“先上+后下”；
同时，密切关注资金利率、股市变化。