赛力斯深度报告：盈利转正，迈向质变，买入评级，目标价 120 元！

核心观点：公司24Q1盈利转正是华为智选模式里程碑事件，正在迈向智选车企的第三阶段，由销量正循环进入盈利正循环。此外，我们认为公司与华为三年深度合作以来，公司治理、内在质地亦在悄然发生质变

#智选车企：“困境反转-产品矩阵建立-盈利转正、估值切换”三阶段投资框架
（1）困境反转：牵手华为智选率先演绎困境反转的逻辑，高赔率阶段，首款车型产品力、双方配合度决定胜率，当前蓝谷、江淮均处于这一阶段
（2）产品矩阵建立：单车型发售成功后，后续产品规划和发车节奏决定了销量和市值弹性
（3）盈利转正、估值切换：24Q1赛力斯结束长达四年的亏损，盈利转正，证明智选模式盈利的可行性，将由销量的正循环迈向盈利的正循环，有望逐季印证盈利弹性

盈利弹性有望逐渐释放、迈向第三阶段
（1）毛利率：24Q1毛利率达21.5%，同环比分别+12.6pcts/+8.0pcts，新款M7上量体现规模效应
（2）费用率： 24Q1销售、管理费用率分别为12.8%/1.7%，均创智选合作后季度新低。横向看：23Q4赛力斯、理想、小鹏、蔚来单车SGA+单车研发费用分别为5.02、5.13、5.39、15.88万元，24Q1赛力斯下降至4.80万元

#由量变迈向质变：三年跨界融合、公司治理不断优化
市场部分投资人认为在智选合作中赛力斯扮演的是“代工厂”的角色，公司质地不算是严格意义上的优质，但我们认为公司在与华为深度合作的阶段，除了销量层面、报表层面的改善，公司治理和内在质地亦在发生质变：（1）2020年以来员工结构优化，技术人员、本科以上学历占比提升；（2）2023年以来高管团队调整，通过内部版提拔、外部引援的方式优化管理团队；（3）优化完善供应链体系、M7垂直上量展现出的保供能力；（4）拟向国资定增并收购三工厂厂房，国资翻上成为上市公司股东，有望享受更多国资的赋能，继续优化公司治理

#投资建议：上调目标价至120元、买入评级
24-26年问界销量41/65/74万辆，净利润53/86/118亿元，理想23年PE-TTM40x，给予赛力斯15%折价，24年34x PE，目标市值1800亿元，上调目标价至120元（原为107元），买入评级