导语：传统企业数字化转型、多模态模型是当前的热门话题，美图公司业绩弹性显著被低估。尽管公司经历了大股东减持、AI 关注度下滑等调整，但主业稳定，C 端付费率增长逻辑坚实。此外，公司区块链资产的价值提升和文生视频多模态能力的突破，都有望成为市场超预期的惊喜。我们在考虑公司主业增速的估值底部区间重点推荐，把握配置公司的最佳时机！
美图本轮为何调整？大股东减持压力、AI关注度下滑、港股市场Beta和区块链资产持续波动是公司前期调整的客观原因，此外资金向高增长/高弹性/高分红中概的分流也导致本轮调整较为明显，而关于多模态大模型和能力上限的讨论也导致公司长逻辑有一定分歧。而我们认为底部估值区间重点关注赔率和弹性：现阶段公司去币前PE估值19X，去币后PE估值17X，典型的区块链资产溢价尚未体现。
赔率主要体现在：1）公司主业逻辑稳固：免费转订阅主要通过付费墙拉动，现阶段付费墙设置依然克制，年内收入增速确定；2）流量大盘是国内后续功能和产品基础：过亿MAU和竞争格局优势打造国内C端产品的确定性增长，巨头和创新产品生存空间较小。
弹性主要体现在：1）确定性的区块链价值提升，尤其是作为少数主业和区块链资产分离度较高的公司，且估值尚未享受正溢价；2）出海和生产力：出海方面今年依然是公司再出海战略大年，新产品下半年具备一定竞争力，且战略有较大变化；生产力方面公司围绕去年爆款设计室平台，持续打造生产力协作平台；3）文生视频多模态能力的低预期：与前期我们观点不同，现阶段我们认为公司具备打造文生视频多模态能力，而市场对此和应用场景效用展望的预期较低。
投资建议：市场对于美图文生视频为代表的AI能力/生产力/付费率增长逻辑持续有讨论和分歧，但我们认为在仅考虑公司主业增速的估值底部区间是配置公司的最佳时点，尤其市场对于6月的发布会和后续产品爆款预期极低的背景下，6月若超预期有望和区块链资产实现共振，我们预计公司24/25年收入35.2/41.8亿元。
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